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来源：纺服新消费马莉团队 投资要点 公司上下激励机制到位，打造高效学习型组织。（1）公司实控人为国资委，背景雄厚。虽为国资背景，02年公司管理层便合资成立投资公司持有天虹的股份；目前核心高管均有较大数量持股，激励充分。同时公司管理层较年轻且由公司一手培养。（2）公司也对基层员工实行“超额利润分享机制”，让基层员工共享企业发展。（3）公司致力于打造决策流程短、沟通效率高的学习型组织架构，保证高效运行。 多业态运营的强零售能力、领先行业的数字化能力，铸就公司核心竞争力。（1）多业态强零售能力，业绩稳定性领先同行。公司18年拥有百货/购物中心/超市68/13/81家，百货/超市收入占比大约60%/30%。多业态的运营能力使公司业绩稳定性超过百货同行。从各细分业态来看，公司已多次证明其具备因地制宜地打造多种样式的百货和购物中心的能力；并通过自有供应链的搭建，强化超市的核心竞争力。（2）公司全面推进数字化，已成为百货业内的数字化标杆企业。公司数字化从前台的客户数据获取和分析（在线会员1800万）、线上线下联通服务（天虹到家占超市收入7.6%）、门店产品数字化（超市90%/百货20%），到中后台运营数字化及供应链智能选货全方位推进，保证了公司对客户的全方位服务和运营效率的持续提升。 18年开始公司迎来外延发展黄金期。公司在18年开始新一轮的扩张周期：（1）得益于优秀的零售能力，公司对购物中心的商圈成熟度要求相对较低，使其可以以较低的成本快速扩张。未来几年公司年均新增的购物中心/百货有望保持双位数。（2）公司17年前开业的购物中心仅有4个，近年次新购物中心的成熟也有望成为公司增速的推动力。（3）自营之外，公司还以加盟/管理输出的模式加快向外的扩张。 财务分析：毛利率逐步提升，账上现金充沛。（1）毛利率随租赁业务占比提升而提升，带动公司净利率提升。公司高毛利率的租赁业务面积逐步代替联营业务，在零售额增长的情况下毛利率的提升逐步带动利润率的提升，公司零售业净利润在近两年保持30%左右增长。同时，在百货稳步发展外，随着购物中心/超市比例的提升，我们预计公司业绩稳定性有望持续增强。（2）公司账上现金充沛，现金及理财净额超过70亿，大量现金来自日常经营中结转的应付和预收，18年经营性现金流净额超过20亿。 投资建议与盈利预测：我们预计公司未来几年在自建加轻资产扩张的情况下，每年能保持双位数的购物中心/百货数量增长；叠加超市和便利的扩张，公司门店数量有望持续增加。同时次新门店的成熟也有望为公司提供收入增量。我们预计公司19-21年归母净利润10.4/12.1/14.0亿，增速分别为15%/16%/16%，对应PE 15/13/11X。公司估值虽然高于同行竞争对手，但是考虑到其更快的业绩增速、以及随着购物中心/超市扩张带来的持续增强的业绩稳定性，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：1、异地扩张不及预期；2、零售环境不及预期；3、技术变革影响 1 国资背景下公司上下激励机制到位，打造高效学习型组织股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 团队介绍马莉 东吴证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于东吴证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部。十二年潜心纺织服装行业研究，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。 2018年纺织服装行业水晶球第1名；2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名；2016年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名；2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强；2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。 (责任编辑：admin) |
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